https://ttf248.life/tags/%E5%8D%8A%E5%AF%BC%E4%BD%93/ Recent content in 半导体 on 向叔记事簿 Hugo -- gohugo.io zh-cn Fri, 08 May 2026 20:55:22 +0800 https://ttf248.life/p/ai-stock-rally-since-chatgpt/ Fri, 08 May 2026 19:40:15 +0800 https://ttf248.life/p/ai-stock-rally-since-chatgpt/ <p>这轮 AI 行情最不对劲的地方，不是英伟达涨了很多，而是涨幅沿着产业链一路传导：先是 GPU，然后是服务器、交换机、ASIC、HBM，再到 NAND、硬盘、电力和数据中心。</p> <p>如果只是一个概念，行情不该走这么久。可如果说它已经形成了完整盈利闭环，也有点早。</p> <p>我更愿意把它看成一次“确定性支出驱动的牛市”：云厂商和模型公司真的在花钱，上游公司真的在收钱，所以股票先涨；但终端应用还没有证明这些投入能稳定赚回足够多的钱，所以泡沫风险也是真实存在的。</p> <h2 id="先把口径说清楚">先把口径说清楚 </h2><p>这篇不是投资建议。股价数据用的是公开行情与历史收盘价口径做的近似复盘，重点是阶段和逻辑，不追求到每个交易日的小数点。</p> <p>时间起点我选 <code>2022-11-30</code>，也就是 ChatGPT 发布当天附近。终点按写作时间 <code>2026-05-08</code> 附近的公开行情理解。</p> <p>涨幅可以粗略理解成：</p> \[ \text{涨幅}=\frac{\text{阶段末股价}-\text{阶段初股价}}{\text{阶段初股价}} \]<p>这里面有两个误差来源：一是不同网站对复权、拆股和盘中价处理不完全一致；二是 2026 年 5 月 8 日美股尚未收盘，实时价格还会变化。所以正文更看重“几倍级别”和“相对强弱”，不把它写成交易系统。</p> <h2 id="时间线ai-走到哪一步股票就涨哪一段">时间线：AI 走到哪一步，股票就涨哪一段 </h2><table> <thead> <tr> <th>阶段</th> <th>AI 发展状态</th> <th>涨得最猛的对象</th> <th>市场在买什么</th> </tr> </thead> <tbody> <tr> <td>2022-11 到 2023-03</td> <td>ChatGPT 出圈，GPT-4 发布，市场确认大模型不是玩具</td> <td>微软、英伟达、部分云厂商</td> <td>买“入口”和“算力军火商”</td> </tr> <tr> <td>2023-05 到 2024-03</td> <td>英伟达业绩指引大幅超预期，H100 供不应求</td> <td>英伟达、超微电脑、台积电、博通</td> <td>买真实订单，AI 从故事变成收入</td> </tr> <tr> <td>2024-03 到 2024-12</td> <td>Blackwell 发布，模型训练和推理规模继续放大</td> <td>英伟达、博通、甲骨文、数据中心链条</td> <td>买下一代集群和云基础设施</td> </tr> <tr> <td>2025 年</td> <td>AIP、Copilot、云 AI 服务进入企业试用，资本开支继续加速</td> <td>Palantir、博通、甲骨文、内存链条</td> <td>买“AI 能不能进企业流程”</td> </tr> <tr> <td>2025-下半年到 2026-05</td> <td>HBM 紧张扩散到存储、NAND、SSD，闪迪重新成为独立标的</td> <td>闪迪、美光、西部数据相关资产</td> <td>买存储涨价、供需反转和低市值弹性</td> </tr> </tbody> </table> <p>2023 年 5 月是第一段最关键的分水岭。</p> <p>ChatGPT 出圈时，市场还可以怀疑：这是不是一个聊天机器人泡沫？可英伟达在 2023 年 5 月给出的业绩指引，把怀疑直接砸穿了。数据中心收入和下一季度收入指引明显高于市场预期，市场第一次看到“模型能力”可以转化成“GPU 订单”。</p> <p>这就是为什么英伟达不是从 2024 年才开始涨，而是在 2023 年就已经进入主升段。</p> <p>到了 2024 年，行情从“买 GPU”扩散成“买 AI 工厂”。训练大模型不是买几张显卡，真正贵的是集群：GPU、HBM、网络、服务器、液冷、电力、机房、软件栈，缺一块都不行。</p> <p>所以超微电脑会暴涨，博通会暴涨，台积电会涨，甲骨文也会涨。它们不是同一种公司，但都站在 AI 基础设施的付款链条上。</p> <p>2025 年以后，行情又开始找第二层确定性：模型到底能不能进企业流程。Palantir 的 AIP 就是这个阶段的代表，市场买的不是一个普通软件公司，而是“AI 进入企业决策和运营系统”的想象空间。</p> <p>这里的想象成分就明显更高。GPU 公司已经在收钱，企业 AI 软件还在证明自己能持续收多少钱。</p> <h2 id="主要公司的大致涨幅">主要公司的大致涨幅 </h2><p>按 ChatGPT 发布以来的口径看，涨幅最夸张的不是微软、谷歌、亚马逊这类大盘科技股，而是市值相对小、业绩弹性被 AI 放大的公司。</p> <table> <thead> <tr> <th>公司</th> <th>产业位置</th> <th style="text-align: right">2022-11-30 附近到 2026-05 附近的大致表现</th> <th>最猛时间段</th> <th>关键原因</th> </tr> </thead> <tbody> <tr> <td>NVIDIA</td> <td>GPU、AI 加速卡、CUDA 生态</td> <td style="text-align: right">约 10 倍以上</td> <td>2023-05 到 2024-03</td> <td>数据中心收入爆发，H100 供不应求，AI 训练变成真实订单</td> </tr> <tr> <td>Super Micro</td> <td>AI 服务器</td> <td style="text-align: right">曾经超过 10 倍，后续大幅回撤</td> <td>2023 到 2024 上半年</td> <td>服务器交付弹性大，但公司治理和会计风险也放大了波动</td> </tr> <tr> <td>Palantir</td> <td>企业 AI 软件</td> <td style="text-align: right">约 20 倍级别</td> <td>2024 到 2025</td> <td>AIP 叙事打中企业 AI 落地，收入增长和估值扩张叠加</td> </tr> <tr> <td>Broadcom</td> <td>ASIC、网络芯片、VMware</td> <td style="text-align: right">约 5 到 8 倍</td> <td>2024 到 2025</td> <td>自研 AI 芯片和网络芯片需求上升，叠加软件并表</td> </tr> <tr> <td>Oracle</td> <td>云、数据库、AI 基础设施</td> <td style="text-align: right">约 3 到 5 倍</td> <td>2024 到 2025</td> <td>AI 云基础设施订单和 backlog 被市场重估</td> </tr> <tr> <td>Micron</td> <td>DRAM、HBM、NAND</td> <td style="text-align: right">约 2 到 4 倍</td> <td>2024 以后</td> <td>HBM 周期反转，存储价格修复</td> </tr> <tr> <td>SanDisk</td> <td>NAND、企业级 SSD</td> <td style="text-align: right">2025 独立上市后出现数倍涨幅</td> <td>2025 下半年到 2026</td> <td>NAND 周期反转、AI 存储需求、低市值弹性</td> </tr> <tr> <td>Microsoft</td> <td>云、OpenAI 合作、Copilot</td> <td style="text-align: right">约 2 倍左右</td> <td>2023 到 2024</td> <td>AI 入口和 Azure 增长预期，但体量太大</td> </tr> <tr> <td>Meta</td> <td>广告、开源模型、AI 推荐</td> <td style="text-align: right">约 5 倍以上</td> <td>2023 到 2024</td> <td>成本收缩叠加 AI 推荐提升广告效率</td> </tr> <tr> <td>Alphabet / Amazon</td> <td>云和模型</td> <td style="text-align: right">约 1 到 3 倍</td> <td>2023 到 2025</td> <td>有 AI 能力，但原有业务太大，AI 弹性被摊薄</td> </tr> </tbody> </table> <p>这个表里最值得注意的是：涨幅不只由“AI 相关程度”决定，还由原本市值、利润弹性、筹码结构、行业周期一起决定。</p> <p>微软当然重要，但它太大了。微软涨 50%，需要的资金和市值增量都非常夸张。一个中小市值公司，如果突然被市场认为站到了 AI 主链条上，股价更容易被拉出几倍。</p> <p>这也是闪迪暴涨的核心逻辑之一。</p> <h2 id="闪迪为什么能暴涨这么多">闪迪为什么能暴涨这么多 </h2><p>闪迪不是 2022 年以来一路跟着 AI 涨起来的老标的。它的特殊性在于，2025 年从西部数据分拆出来，重新成为一个更纯粹的 NAND 和闪存标的。</p> <p>它暴涨，不只是因为“AI 需要存储”。更准确地说，是几个因素叠在一起：</p> <table> <thead> <tr> <th>因素</th> <th>作用</th> </tr> </thead> <tbody> <tr> <td>AI 数据中心需要更多高性能存储</td> <td>训练数据、推理缓存、向量检索、数据湖、日志和 checkpoint 都会增加存储需求</td> </tr> <tr> <td>NAND 行业本身处在周期反转</td> <td>存储行业经历过低谷，供给收缩后价格修复，利润弹性会很大</td> </tr> <tr> <td>独立上市后标的更纯</td> <td>从西部数据拆出来后，市场更容易按 NAND/SSD 周期给它定价</td> </tr> <tr> <td>原始市值不高</td> <td>相比英伟达、微软这类巨头，拉高股价需要的绝对资金更少</td> </tr> <tr> <td>做空或低预期容易被反打</td> <td>周期股一旦业绩和指引超预期，估值修复会很暴力</td> </tr> </tbody> </table> <p>用户提到的“市值低，耗费资金少”，我觉得这个判断是对的，但要补一句：市值低只是弹性来源，不是上涨理由本身。</p> <p>如果没有 NAND 价格修复、AI 数据中心 SSD 需求、公司独立后财务表现改善这些基本面催化，低市值只能让它更容易被炒，也更容易跌回去。真正厉害的行情，一般是“低市值 + 低预期 + 基本面边际改善”同时出现。</p> <p>闪迪这波更像是 AI 东风吹到了存储周期的底部。风本身很大，地面又刚好干。</p> <h2 id="这轮行情和互联网泡沫像吗">这轮行情和互联网泡沫像吗 </h2><p>像，也不像。</p> <p>像的地方是：估值先于盈利闭环。很多公司股价涨的是未来 5 年甚至 10 年的想象，市场会把“可能成为基础设施”的公司提前定价。</p> <p>不像的地方是：这轮上游公司已经在赚真金白银。英伟达、台积电、博通、内存厂、服务器厂，不是在卖 PPT，而是在交付硬件和服务。</p> <p>所以我不太认同一句话把它概括成“全是泡沫”。更像是：</p> <table> <thead> <tr> <th>层级</th> <th>当前状态</th> <th>风险</th> </tr> </thead> <tbody> <tr> <td>算力硬件</td> <td>盈利闭环最清楚，订单真实</td> <td>一旦 capex 放缓，估值和库存都会反噬</td> </tr> <tr> <td>云基础设施</td> <td>收入真实，但折旧和电力成本压力大</td> <td>客户是否愿意长期为 AI 算力付费</td> </tr> <tr> <td>企业软件</td> <td>有案例，有增长，但还没广泛证明 ROI</td> <td>试点多，规模化少，容易从热情变预算审查</td> </tr> <tr> <td>消费级应用</td> <td>用户多，付费分化明显</td> <td>获客、留存、推理成本和订阅价格之间未必平衡</td> </tr> </tbody> </table> <p>目前最硬的矛盾是：AI 上游已经形成了盈利闭环，下游还没有。</p> <p>英伟达赚的是云厂商的钱，云厂商花的是资本开支，资本开支最后要由企业客户和消费者买单。如果终端客户付费不够，或者 AI 没有给企业带来足够的降本增效，链条最后会有人承担折旧和估值压力。</p> <p>这时候股价不一定马上崩，但市场会开始问一个更难的问题：这些 GPU 的回报率在哪里？</p> <h2 id="研报和机构怎么看会不会崩">研报和机构怎么看“会不会崩” </h2><p>我查到的机构观点并不一致，但可以归成三类。</p> <p>第一类是谨慎派。高盛 2024 年那篇关于生成式 AI 的报告标题就很直接，大意是投入太多、收益太少。它的核心不是说 AI 没用，而是质疑短期巨额资本开支能不能产生足够回报。</p> <p>第二类是中间派。Sequoia 提过“AI 收入缺口”的问题：整个生态为了支撑 GPU 投入，需要产生非常大的终端收入，当前应用层收入还追不上基础设施投入。这不是看空 AI，而是在提醒商业闭环还没闭上。</p> <p>第三类是乐观派。它们认为 AI 会像云计算一样，先经历多年基础设施投入，再慢慢释放软件和服务收入。这个判断也不是没有道理，毕竟云计算早期也被质疑过烧钱。</p> <p>问题在于，股票市场不会等 10 年才定价。它会提前买，也会提前杀。</p> <p>我自己的判断是：</p> <p>短期不一定崩，因为资本开支还在，订单还在，AI 竞赛还没有停。只要微软、谷歌、亚马逊、Meta、甲骨文这些公司继续扩建数据中心，上游硬件公司的收入就还有支撑。</p> <p>但中期一定会经历一次严厉的 ROI 审查。触发点可能是：</p> <ul> <li>云厂商放慢 AI capex；</li> <li>大模型价格战导致推理收入不够覆盖成本；</li> <li>企业 AI 项目从试点转生产失败率过高；</li> <li>某个上游环节库存堆高；</li> <li>利率或宏观环境让市场不愿再给远期故事高估值。</li> </ul> <p>这不代表 AI 技术失败。互联网泡沫破了以后，互联网并没有消失。真正消失的是估值里过早透支的部分。</p> <h2 id="我更关心哪几个指标">我更关心哪几个指标 </h2><p>如果后面继续观察这轮行情，我不会只看模型发布会。</p> <p>更有用的是几个指标：</p> <table> <thead> <tr> <th>指标</th> <th>为什么重要</th> </tr> </thead> <tbody> <tr> <td>四大云厂商 capex 增速</td> <td>决定上游硬件订单的持续性</td> </tr> <tr> <td>英伟达数据中心收入和毛利率</td> <td>判断算力需求是真强，还是开始价格松动</td> </tr> <tr> <td>HBM / NAND / SSD 价格</td> <td>判断存储行情是周期修复，还是被 AI 需求继续拉长</td> </tr> <tr> <td>AI 应用层 ARR 和留存</td> <td>判断终端付费能不能补上基础设施投入</td> </tr> <tr> <td>企业 AI 项目从试点到生产的比例</td> <td>判断“AI 提效”是不是停留在演示阶段</td> </tr> <tr> <td>云厂商折旧和自由现金流</td> <td>判断资本开支是不是已经压到财务表</td> </tr> </tbody> </table> <p>特别是最后一个。AI 不能只看收入，也要看折旧。</p> <p>GPU 买回来不是免费的，数据中心建好也不是免费的。如果 AI 服务收入增长很漂亮，但自由现金流越来越难看，市场迟早会重新定价。</p> <h2 id="结论">结论 </h2><p>这轮 AI 股票上涨，最初买的是 ChatGPT 带来的技术震撼，随后买的是英伟达订单，再后来买的是整个 AI 工厂，最后扩散到存储、内存、电力和企业软件。</p> <p>闪迪暴涨不是孤立事件。它站在 AI 存储需求、NAND 周期反转、独立上市、低市值弹性这几个交叉点上，所以涨幅会比很多巨头更夸张。</p> <p>但越是这种行情，越不能只看“AI 需求无限”。资本市场最喜欢把长期趋势一次性打进股价里，也最擅长在发现兑现速度不够时反向修正。</p> <p>AI 大概率不是假的。问题是，当前很多股票价格里，已经默认 AI 会很快变成一门非常赚钱、非常稳定、非常大规模的生意。</p> <p>这个默认值，才是后面最容易出问题的地方。</p> <h2 id="参考资料">参考资料 </h2><ul> <li>OpenAI：<a class="link" href="https://openai.com/index/chatgpt/" target="_blank" rel="noopener" >Introducing ChatGPT</a>，2022-11-30。</li> <li>OpenAI：<a class="link" href="https://openai.com/index/gpt-4-research/" target="_blank" rel="noopener" >GPT-4 research</a>，2023-03-14。</li> <li>NVIDIA：<a class="link" href="https://investor.nvidia.com/news/press-release-details/2023/NVIDIA-Announces-Financial-Results-for-First-Quarter-Fiscal-2024/" target="_blank" rel="noopener" >FY2024 Q1 财报</a>，2023-05-24。</li> <li>NVIDIA：<a class="link" href="https://investor.nvidia.com/news/press-release-details/2024/NVIDIA-Announces-Financial-Results-for-First-Quarter-Fiscal-2025/default.aspx" target="_blank" rel="noopener" >FY2025 Q1 财报</a>，2024-05-22。</li> <li>Western Digital：<a class="link" href="https://www.westerndigital.com/company/newsroom/press-releases/2025/2025-02-24-western-digital-completes-planned-company-separation" target="_blank" rel="noopener" >完成 SanDisk 分拆</a>，2025-02-24。</li> <li>SanDisk：<a class="link" href="https://www.sandisk.com/company/newsroom/press-releases/2026/2026-04-30-sandisk-reports-fiscal-third-quarter-2026-financial-results" target="_blank" rel="noopener" >FY2026 Q3 财报</a>，2026-04-30。</li> <li>Goldman Sachs：<a class="link" href="https://www.goldmansachs.com/insights/top-of-mind/gen-ai-too-much-spend-too-little-benefit" target="_blank" rel="noopener" >Gen AI: Too Much Spend, Too Little Benefit?</a>，2024。</li> <li>Sequoia Capital：<a class="link" href="https://www.sequoiacap.com/article/ais-600b-question/" target="_blank" rel="noopener" >AI&rsquo;s $600B Question</a>，2024。</li> <li>Gartner：<a class="link" href="https://www.gartner.com/en/newsroom/press-releases/2024-07-29-gartner-predicts-30-percent-of-generative-ai-projects-will-be-abandoned-after-proof-of-concept-by-end-of-2025" target="_blank" rel="noopener" >30% of GenAI Projects Will Be Abandoned After Proof of Concept</a>，2024-07-29。</li> <li>MIT NANDA：<code>The GenAI Divide: State of AI in Business 2025</code>。</li> </ul> <h2 id="写作附记">写作附记 </h2><h3 id="原始提示词">原始提示词 </h3><pre><code class="language-text">AI这波浪潮很多公司的股价都涨到天上去了，按照时间线整理ChatGPT发布以来相关公司的股票涨幅，标注涨幅最猛的时间段，对应的AI发展到什么状态，为什么对应的股票暴涨。闪迪为什么能暴涨这么多，除了AI的东方，还有因素，闪迪原本的市值不高，拉高需要资金，市值低，耗费的资金就更少。搜索下研报，这波AI后续会发生崩塌吗？目前都是烧钱，还没有完整的盈利闭环。 </code></pre> <h3 id="写作思路摘要">写作思路摘要 </h3><ul> <li>正文没有把所有 AI 股票铺成行情列表，而是按“模型能力、订单兑现、基础设施扩散、企业落地、存储周期”来写。</li> <li>闪迪部分刻意没有只写 AI 需求，而是补了 NAND 周期、独立上市和低市值弹性。</li> <li>泡沫问题没有直接写成会崩或不会崩，而是拆成上游盈利闭环和下游 ROI 闭环。</li> <li>文章压掉了很多单家公司细节，例如 AMD、台积电和电力股，否则会变成资料堆叠。</li> <li>股价口径只保留几倍级别，用于解释阶段，不用于交易判断。</li> </ul> <h3 id="拓展脑暴">拓展脑暴 </h3><table> <thead> <tr> <th>方向</th> <th>处理</th> </tr> </thead> <tbody> <tr> <td>电力、核电、数据中心 REITs</td> <td>有相关性，但会把文章扩成另一条主线，只在正文轻轻带过</td> </tr> <tr> <td>中国 AI 产业链</td> <td>受政策、汇率和 A 股估值体系影响较大，暂不混入口径</td> </tr> <tr> <td>OpenAI、Anthropic 未上市估值</td> <td>能解释泡沫情绪，但数据不如上市公司可核对，未展开</td> </tr> <tr> <td>互联网泡沫对比</td> <td>纳入正文，因为它能帮助区分“技术趋势真实”和“估值透支”</td> </tr> <tr> <td>闪迪是否被资金操纵</td> <td>这个说法很容易滑向阴谋论，正文只写低市值弹性和基本面催化</td> </tr> </tbody> </table>